Tənzimlənən platformalar vasitəsilə həyata keçirilən əməliyyatların həcmi dominant səviyyəyə yüksəlib, birjada qeyri-qanuni (OTC) seqment isə sürətlə daralıb. Uzunmüddətli perspektivdə bu, bir şeyi ifadə edir: ölkə artıq şəffaflıq, klirinq və nəzarətin seçim deyil, norma olduğu tamamilə fərqli bir bazar konfiqurasiyasına çıxır.

2025-ci ilin yanvar-sentyabr aylarında qeydə alınmış əməliyyatların ümumi həcmi 10,424 milyard manat və 360,31 milyon dollar təşkil edib, birja sövdələşmələrinin payı isə manat seqmentində 87,9%-dan 97,1%-ə, dollar seqmentində isə 71,4%-dən 90,5%-ə yüksəlib. Başqa sözlə, OTC bazarı faktiki olaraq dövriyyənin əsasından sıxışdırılıb: valyuta bazarında birjadankənar seqment artıq cüzi faizlərlə ölçülür.

Məzkur dəyişikliklərin baş verdiyi makroiqtisadi fon qeyri-bircinslidir. 2025-ci ilin yanvar-avqust dövründə ÜDM artımı 2024-cü ildəki 4%-dən çox göstərici ilə müqayisədə təxminən 1%-ə qədər yavaşlayıb.

OPEC+ məhdudiyyətləri və yataqların təbii köhnəlməsi səbəbindən neft-qaz sektoru statistikaya mənfi təsir göstərsə də, qeyri-neft iqtisadiyyatı təxminən 4% səviyyəsində sabit artımı qoruyur. Tikinti, logistika, xidmət sektoru, nəqliyyat və İKT genişlənməsini davam etdirir. Belə şəraitdə kapital bazarı məhz köhnə xammal nüvəsindən resursların yeni artım drayverlərinə yönəlməsi üçün körpü rolunu oynayır, dövlətin iri infrastruktur layihələri isə milli valyutada uzunmüddətli borc alətlərinə tələbi artırır.

Ümumi dövriyyəni komponentlərə böləndə əsas mexanizmlər aydın görünür. Pul bazarının əsas işçi aləti olan repo əməliyyatları ilin ilk yarısında Bakı Fond Birjasındakı dövriyyənin böyük hissəsini formalaşdırıb. Bu, bank sektorunun yüksək likvidliyini və onun idarə edilməsində Mərkəzi Bankın notları və banklararası əməliyyatlar vasitəsilə aparılan aktiv siyasəti əks etdirir.

Dövlət qiymətli kağızları bazarı ikirəqəmli templərlə genişlənir, korporativ seqment isə daha kiçik bazadan çıxış etsə də, sabit artım nümayiş etdirir və real sektorun tələbləri ilə getdikcə daha çox sinxronlaşır. Likvidliyin birjada cəmlənməsi faiz dərəcələrinin proqnozlaşdırılmasını asanlaşdırır, spredləri daraldır və yarımgizli birjadankənar mühitdən qiymət arbitrajını sıxışdırır.

Bütün bu konstruksiyanın sabitliyinin açarı isə valyuta bazarıdır. Bankların xarici valyutaya olan əsas tələbinin ödənildiyi Mərkəzi Bankın müntəzəm hərracları valyuta məzənnəsinin şəffaf və idarəolunan qalmasına şərait yaradır.

1,7000 AZN/USD səviyyəsindəki məzənnə lövbəri dogma yox, proqnozlaşdırılan alətdir: cari əməliyyatlar hesabının profisiti və iri strateji ehtiyatlar fonunda volatillik inzibati qadağalarla deyil, punktual intervensiyalar və likvidliyin tənzimlənməsi ilə cilovlanır.

Maraqlıdır ki, 2025-ci ildə dollarla birja dövriyyəsinin artmasına baxmayaraq, birjadankənar seqment demək olar ki, yoxa çıxıb: iri oyunçular həcmləri qiymət və riskin bazar yolu ilə formalaşdığı, hesablaşmaların isə klirinq vasitəsilə aparıldığı təşkilatlanmış platformaya yönəldir.

Ölkənin xarici mövqeyi etibarlı bufer funksiyasını daşıyır. Cari əməliyyatlar balansının profisiti sabit qalır, strateji ehtiyatlar - Dövlət Neft Fondunun aktivləri və Mərkəzi Bankın ehtiyatları ilə birlikdə - ilin ortalarında 70 milyard dollardan çox səviyyəyə yaxınlaşıb.

Bu "təhlükəsizlik yastığı" eyni anda həm məzənnə üçün lövbər rolunu oynayır, həm ölkə riskinin mükafatını azaldır, həm də büdcə planlaşdırmasının davamlılığını gücləndirir.

Bəhs etdiyimiz təməl üzərində reytinqlər də müsbət dinamika nümayiş etdirir: aparıcı metodologiyalardan biri üzrə suveren reytinq artıq investisiya səviyyəsinə yüksəlib, digər iki reytinq agentliyi isə Azərbaycanı IG həddinə yaxın saxlayır. Qlobal fondlar üçün bu, manatla qiymətli kağızlara və valyuta buraxılışlarına sərmayə mandatının açılması deməkdir - təki yerli bazar kifayət qədər dərin olsun və layihə vitrinləri aydın təqdim edilsin.

Ayrı bir mərhələ isə inkişaf institutlarının yerli infrastruktur vasitəsilə manatla həyata keçirdiyi ilk iri buraxılışlardır.

Bu, artıq Azərbaycanın qlobal kapital bazarına inteqrasiyasının simvolu deyil, praktik mərhələsidir: AZN-də gəlirlilik bələdçisi yaranır, listinq və hesablaşma standartları Milli Depozit Mərkəzi vasitəsilə yayılır, birjada ikincil dövriyyə artır. İnvestorlar üçün bu, şəffaf qiymət formalaşması ilə keyfiyyətli alət dəstinə çıxış deməkdirsə, emitentlər üçün milli valyutada uzunmüddətli passiv formalaşdırmaq imkanı yaradır.

Görünən mənzərədə bank sektoru sistemli kreditor rolunu itirmir, əksinə, çoxdan gözlənilən müttəfiqi - tamhüquqlu kapital bazarını qazanır. Səkkiz ayda xalis mənfəət təxminən üçdə dörddə milyard manat səviyyəsində qalır, marja normativlərin və faizlərin adi təzyiqi altında olsa da, əməliyyat gəlirləri kredit portfelinin və komissiyaların genişlənməsi hesabına artır.

Kreditlərin dəyəri mülayim artım göstərdiyi şəraitdə məhz istiqraz bazarı biznesə logistika, tikinti, rəqəmsal platformalar, aqroemal və sənaye kimi sahələrdə investisiya dövrlərini daha ucuz və uzunmüddətli maliyyələşdirməyə imkan verir. Banklar daha inkişaf etmiş bazar hedcinq alətlərinə sahib olduqca, marja üzərindəki təzyiq komissiya gəlirləri və bazar infrastrukturunun dövriyyəsi hesabına kompensasiya olunacaq.

Niyə institusionalizasiya ümumi iqtisadi artımı qabaqlayır? Çünki qaydalar sadəcə çərçivə deyil, multiplikatordur. Əgər valyuta əməliyyatlarının doxsan faizdən çoxu və demək olar ki, bütün manat dövriyyəsi birja vasitəsilə keçirsə, qeyri-şəffaf qiymət formalaşması kanalı sadəcə yox olur. Klirinq intizamı kontragent riskini azaldır, tənzimləyici isə bazardakı mövqelər və konsentrasiyalar haqqında tam mənzərə əldə edir.

Bu isə birbaşa kapitalın ucuzlaşmasına aparan yoldur: şəffaflıq riskinə görə mükafat azalır, dövlət qiymətli kağızlarının gəlirliliyi korporativ buraxılışlar üçün "təmiz" baza nöqtəsinə çevrilir, gəlirlilik əyrisi isə müddət və kupon strukturu üzrə bütövlük qazanır. Elə buna görə də birja əməliyyatlarının payındakı sıçrayış manatla beynəlxalq bənçmarkların yaranması və emitentlər xəttinin genişlənməsi ilə eyni vaxta təsadüf edib.

Makroiqtisadi fon mülayim, amma ehtiyatlı pozitivliklə səciyyələnir. Qlobal iqtisadiyyat mülayim artım trayektoriyasında qalır, amma ticarət baryerləri və siyasi şoklar səbəbindən yüksək qeyri-müəyyənliklə müşayiət olunur. 2025-2026-cı illər üzrə Azərbaycan üçün proqnoz diapazonu genişdir: konservativ ssenarilərdə 1,5-2%-dən, sürətlənmə ssenarilərində isə 3%-dən yuxarıya qədər dəyişir.

Bu ikinci ssenarilərdə infrastruktur sərmayələri, xarici portfel yatırımları və xammal sektorunda mərhələli bərpa nəzərdə tutulur. Kapital bazarı üçün bu, manatla dəyişən kuponlu "müdafiə" buraxılışlarına davamlı tələbi, orta və uzunmüddətli müddətlərə sabit marağı və korporativ istiqrazlarda ikincil bazarın genişlənməsini ifadə edir.

İnflyasiya gözləntiləri 4±2% diapazonuna sığır. Sabit nominal məzənnə lövbəri fonunda bu göstərici keçmişdəki kəskin devalvasiya dövrlərinə bənzər təzyiq yaratmır və dərin manat gəlirlilik əyrisinin formalaşmasına mane olmur. Əksinə, mülayim inflyasiya və sabit kurs bazar göstəricilərinə bağlı dəyişən kuponların cəlbediciliyini artırır və investorların müddətə görə mükafat tələblərini aşağı salır.

İnstitusionalizasiya real sektora artıq bu gün konkret dividendlər verir.

Birincisi, qeyri-müəyyənlik dərəcəsini azaldır: birjada şəffaf prosedurlar, Milli Depozit Mərkəzi ilə inteqrasiya və Mərkəzi Bankın müntəzəm hərracları qiymət və həcm konturunu proqnozlaşdırıla bilən edir.

İkincisi, kapitala çıxışı ucuzlaşdırır: birja mühitində etibar mükafatı əvvəllər çox bahalı və ya mümkünsüz olan buraxılışları reallığa çevirir.

Üçüncüsü, investor bazasını genişləndirir: pensiya yığımları, sığorta ehtiyatları və beynəlxalq institusional investorlar tarixən məhz aydın infrastruktur və nəzarət mexanizmləri olan alətlərə üstünlük verirlər.

Risklər isə, təbii ki, qalır.

Birinci risk - xarici volatillikdir. Neft qiymətləri qlobal tələbdən, ticarət siyasətindən və geosiyasətdən asılı olaraq dəyişkəndir. Xammal bazarlarında uzunmüddətli korreksiya ehtiyatlara daxilolmaları azalda və məzənnə ilə büdcə üçün "yastığı" zəiflədə bilər.

İkinci risk - özəlləşdirmə templəri və korporativ idarəetmənin keyfiyyətidir. Əgər qismən özəlləşdirmələr və iri dövlət aktivlərinin bazara çıxarılması sürətlənməsə, fond bazarı repolar və dövlət qiymətli kağızları ilə "qızmış" vəziyyətdə qalacaq, səhmlərin dövriyyədəki payı isə aşağı olacaq.

Üçüncü risk - ikincil likvidlikdir: kifayət qədər sərbəst tədavül olmadan, hətta yüksək keyfiyyətli buraxılışlar belə anker investorların əlində "donub qalır" və bazar qiymətini formalaşdıra bilmir.

Dördüncü risk - institusionaldır: minoritarların müdafiəsi, benefisiarların açıqlanması və hesabat standartları praktikada artıq qəbul edilmiş deklarasiyalara uyğun olmalıdır.

"Nə işləyir və nəyi gücləndirmək lazımdır?" sualının cavabı artıq aydındır. Pul bazarının birja infrastrukturuna bağlanması istiqamətində əldə edilən nəticəni möhkəmləndirmək vacibdir. Birjadakı yüksək repo payı banklararası likvidliyin şəffaf mühitdə dövr etdiyini göstərir. Bu təmayülü geri dönməz etmək üçün təminat açıqlaması standartları, girovun qiymətləndirilməsi üzrə vahid metodologiya, diskontların unifikasiyası və marja tələbləri üzrə vahid qaydalar lazımdır. Bu, sistem risklərini azaldacaq, repoları daha geniş iştirakçı dairəsi üçün likvidlik idarəetmə alətinə çevirəcək və qiymət anomaliyalarının qarşısını alacaq.

Manat gəlirlilik əyrisini dərinləşdirmək də vacibdir. AZN-də beynəlxalq bənçmarkın yaranması mühüm addımdır, lakin bazara müxtəlif müddət və kupon mexanikalı kvazisuveren və özəl emitentlərdən buraxılış seriyası lazımdır. 2, 3, 5 və 7 illik buraxılışlar olmadan əyri "nöqtəvi" qalır.

Əyri nə qədər tam olsa, keyfiyyətli borcalanlar üçün müddət mükafatı bir o qədər aşağı, bankların aktiv-passiv idarəçiliyini qurması isə bir o qədər asan olar.

Özəlləşdirmə çərçivəsində SPO və IPO-ları sürətləndirmək də strateji əhəmiyyət daşıyır. Hazırda birja dövriyyəsi rekord səviyyədədir, lakin onun keyfiyyəti əsasən repolar və dövlət qiymətli kağızları ilə müəyyən olunur. Pul bazarından kapital bazarına keçid üçün səhmlərin və böyük emitentlərin sərbəst tədavüldəki payı artmalıdır. Bu, yalnız büdcəyə özəlləşdirmə gəlirləri deyil, həm də qiymətləndirmə multiplikatorları məsələsidir: ictimai bazar menecmenti intizama salır, rentabellik üzrə bazar meyarları formalaşdırır və kapitalın dəyərini aşağı salır.

Pərakəndə investoru genişləndirmək və maliyyə istehlakçısını qorumaq da vacibdir. Ödəniş institutları və elektron pul emitentlərinin kritik kütləsi artıq formalaşıb: sadə və başadüşülən investisiya məhsullarını fintex kanalları ilə yaymaq mümkündür, lakin bu, yalnız KYC və AML qaydalarına riayət, uyğunluq testləri, komissiya və risklərin şəffaf açıqlanması ilə mümkündür. Əks halda kütləvi investor yaratmaq cəhdi tənzimləyici geriləmə ilə nəticələnə bilər.

Nəhayət, hedcinq alətlərini inkişaf etdirmək prioritet olmalıdır. Sabit nominal məzənnə şəraitində birinci dərəcəli məsələ FX-derivativləri deyil, faiz risklərinin və inflyasiya gözləntilərinin hedcinqidir. Bazar göstəricilərinə bağlı dəyişən kuponlar bunun təbii bazasıdır.

Növbəti addım - manat üzrə standartlaşdırılmış faiz svopları və forvardların yaradılması, klirinq infrastrukturu və marja tələblərinin müəyyənləşdirilməsi olmalıdır ki, banklar və korporasiyalar portfellərinin müddət və həssaslığını birjadankənar "əlavə razılaşmalara" getmədən idarə edə bilsinlər.

Altıncı vacib istiqamət - institusional yığımlar ilə kapital bazarı arasındakı bağları gücləndirməkdir. Sığorta şirkətləri, qeyri-dövlət pensiya fondları və digər uzunmüddətli investorlar üçün elə tənzimləyici mexanizmlər lazımdır ki, onlar suveren, kvazisuveren və ya investisiya səviyyəli reytinqə malik korporativ emitentlərin manatla qiymətli kağızlarına daha az kapital yükü ilə sərmayə qoya bilsinlər. Bu, gəlirlilik əyrisi boyunca davamlı tələbi formalaşdıracaq və uzunmüddətli infrastruktur dövrlərinin milli valyutada maliyyələşdirilməsinə imkan yaradacaq.

2026-cı ilə dair ssenari mənzərəsi artıq konturlanır. Baza ssenarisi - qlobal iqtisadiyyatın mülayim artımını davam etdirməsi, neft üzrə qiymət koridorunun sabit qalması, cari əməliyyatlar balansının profisitdə qalması və manat məzənnəsinin sabitliyi deməkdir.

Bu halda manatla korporativ borc bazarı genişlənəcək, birja əməliyyatlarının payı manat seqmentində 95%-dən yuxarı, valyuta seqmentində isə 90%-ə yaxın səviyyədə qalacaq, dövlət istiqrazlarının ikincil dövriyyəsi daha bərabər paylanacaq, gəlirliliklər isə tədricən fundamental əsaslara yaxınlaşacaq.

Sürətlənmə ssenarisində - iri aktivlərin özəlləşdirilməsi və SPO-sunun həyata keçirilməsi, kvazisuveren istiqrazların sistemli buraxılışları, yüksək şəffaflığa malik və sərbəst tədavüldə olan yeni emitentlərin peyda olması gözlənilir. Bunun effekti birja dövriyyəsində repoların dominantlığının azalması, free float-un artması və passiv strategiyalar üçün bənçmarka çevrilə biləcək likvid indekslərin yaranması olacaq.

Stress ssenarisində isə qlobal tələbin uzunmüddətli korreksiyası, xarici ticarət şərtlərinin pisləşməsi və neft qiymətinin büdcə üçün rahat səviyyənin altına düşməsi ehtimal olunur. Belə şəraitdə əks-tsiklik siyasət üçün imkanları məhz strateji ehtiyatlar və sabit məzənnə lövbəri təmin edəcək.

Fəqət bu buferi "yeməmək" üçün büdcə xərclərinin prioritetləşdirilməsi, likvidlik şərtlərinin müvəqqəti sərtləşdirilməsi və diqqətin sistemli bazarların - ilk növbədə dövlət borcu və banklararası repo - dəstəklənməsinə yönəldilməsi vacib olacaq. Hazırkı modelin üstünlüyü ondadır ki, şəffaf birja infrastrukturu və klirinq mexanizmləri, hətta stresli mühitdə belə, panik davranışların və kəskin qiymət sıçrayışlarının ehtimalını minimuma endirir.

2025-ci ilin yekunları artıq inamla ifadə oluna bilər. Birja Azərbaycanın maliyyə bazarının ağırlıq mərkəzinə çevrilib. Demək olar ki, bütün manat dövriyyəsi və valyuta əməliyyatlarının böyük hissəsi artıq tənzimlənən, "ağ zona"ya keçib - burada həm qiymət, həm də risk aydın qaydalarla formalaşır. Bu, sistemin xarici şoklara qarşı dayanıqlığını artırıb, tranzaksiya xərclərini azaldıb və yeni imkan pəncərələri açıb - manatla buraxılış həyata keçirən beynəlxalq institutlardan tutmuş gələcəkdə yerli lider şirkətlərin SPO və IPO-larına qədər. Bəli, real iqtisadiyyat 2024-cü illə müqayisədə daha mülayim artır, amma məhz buna görə kapital bazarının rolu bu gün hər zamankından da böyükdür: o, artıq sadəcə barometr deyil, istehsal strukturunun qeyri-neft dayaqları üzərində yenidən qurulmasının alətinə çevrilib. Bu da institusionalizasiyanın sürətlənməsinin strateji mənasını təşkil edir.

Praktik müstəvidə bu, bir neçə konkret məqam deməkdir. 1,7000 AZN/USD məzənnəsi və Mərkəzi Bankın valyuta hərracları təkcə sabitlik deyil, repodan tutmuş səhmlərin yerləşdirilməsinə qədər bütün əməliyyatlar üçün proqnozlaşdırıla bilənlik infrastrukturudur.

Yeni bençmarkların yaranması ilə manat gəlirlilik əyrisi tədricən formalaşacaq, risksiz əyriyə əlavə olunan mükafat isə emitentlərin qiymətləndirilməsində əsas göstəriciyə çevriləcək. Artım proqnozlarındakı fərqlər investisiya qərarlarını təxirə salmaq üçün səbəb deyil, əksinə, bir xatırlatmadır: qazanan, bazara daha tez çıxan və imkan pəncərəsini açıq olarkən dəyərləndirən tərəfdir.

Korporativ sektor üçün məntiq sadədir: əgər layihə manatla pul axını yaradırsa, onun təbii maliyyələşməsi də manatla olmalıdır; gəlirlilik əyrisi nə qədər dərin və şəffaf olsa, valyuta riskləri bir o qədər azalar, ümumi kapital dəyəri isə bir o qədər aşağı düşər.

Elçin Alıoğlu Trend